A kulcsszó, ami körül a leendő hűséges olvasók gondolatai is forogni fognak hamarosan, a kockázat. Nem a lehetőség, nem a hozam, nem az árfolyamnyereség, hanem a széles értelemben vett kockázat. A befektetői inflációval harcolunk és előle menekülünk együtt azokkal, akik velem tartanak minden második hónap elején.

Cogito ergo timeo. / Gondolkodom, tehát félek.

Ismeretlen Kelet-Európai Befektetési Szakember Mondása

MI EZ? Ez egy befektetői hírlevél, kéthavonta fog megjelenni, és magyar, tehát nehéz helyzetben lévő megtakarítóknak szól. Legalább három dologban különbözik a műfaj zömétől: 1. kiábrándítóan konzervatív, 2. vakmerően egzakt eszközallokációs javaslat felelősségét veszi magára, és 3. szemérmetlenül, hovatovább leplezetlenül személyes.

Ideje lehet a kockázatvállalásnak, de…

A gazdasági kilátások, a politikai és háborús kockázatok, a monetáris politikai fejlemények, a piacok állapota együttesen már elég sötét képet fest elénk ahhoz, hogy jó eséllyel

ideje legyen elkezdeni módszeresen, lassan, fokozatosan, sok lépésben növelni a kockázatos eszközök súlyát a portfóliókban.

De vigyázat, az előző mondatban minden szó hangsúlyos. Nem azt mondom, hogy ideális belépési pontokat látok, nem látok én semmi ilyesmit, halvány fogalmam sincs, hogy egyik vagy másik kockázatos eszköz vesszőfutásának milyen árszinteken lesz vége. Amit viszont látni vélek: elkezdődött az alkalmazkodás, a kijózanodás, a felébredés intézmények, kormányok, jegybankok, piaci szereplők sokaságánál. Napról-napra kevesebben hiszik, hogy az inflációs válságból úgy ébredünk fel egy napon, mint egy rossz álomból, és minden olyan lesz, mint előtte volt.

Ez a ráébredés súlyos fájdalommal járt, és ennek a fájdalmas időszaknak még szinte biztosan nem vagyunk a végén. A fájdalom az eszközárak esésével jár. Részvények, kötvények, nyersanyagok, ingatlanok, a dollárhoz képest a devizák túlnyomó többsége mind mutatja azt a szenvedést, aminek az alapjait a négy hónappal ezelőtti első befektetői hírlevelemben fejtegettem. A realizálódott kockázatok azonban éppen azt jelentik, hogy az árakban megjelenő vélekedések egyre inkább tartalmazzák a sötét forgatókönyvek lehetőségeit. Magukról a fundamentumokról ez semmit nem mond, nem is mondhat, de a megalapozatlan optimizmusra épülő gépies befektetői magatartás, a struccpolitika visszaszorulása lassan azt eredményezi, hogy lényegesen lecsökken az árazások és a kockázatok közötti feszültség.

Eszem ágában sincs tehát azt sugallni, hogy sejtem, hogy egyik vagy másik piac szenvedésének mikor és hol lehet az alja, a szereplők és az egyes részpiacok széles körében elindult józanodás viszont egyre közelebb hozza azt a kockázatot, amit a legutóbbi hírlevél végén már időszerűnek láttam az olvasó figyelmébe ajánlani:

ha a piacok kollektív intelligenciája magába szívja az új realitásokat, lecsökkenhet a negatív meglepetések megrendítő ereje, és hosszabb távon relatív elszegényedést okozhat a kockázatos eszközöktől való teljes tartózkodás.

A mostani hírlevél ennek megfelelően a fentiek technikai megvalósításának lehetőségére összpontosít, és nem részletezi a befektetési eszközök piacait jelenleg leginkább meghatározó fundamentális tényezőket. Akinek ez hiányzik, az előző két hírlevél újraolvasásával vigasztalódhat, sajnos nem avultak el a négy és két hónappal ezelőtti gondolatok, sőt, az események menete talán jobban átérezhető megvilágítást adott nekik. Mindenesetre fundamentumokról, gazdasági problémákra adott politikai válaszokról, a piacok állapotáról most csak annyit írok, amennyi a technikai megfontolások kereteként elkerülhetetlen, beágyazva az egyes eszközosztályokhoz, eszköztípusokhoz kapcsolódó pozícionálási javaslatokba.

Mielőtt azonban a véresen gyakorlatias technikai kérdésekre, portfólióallokációs megfontolásokra rátérnék, kénytelen vagyok szóba hozni három kellemetlen lehetőséget, amelyekkel még az a legkisebb probléma, hogy könnyen érvénytelenné tehetik a fenti logikát, úgy, ahogy van. Érvényteleníthetnek sajnos ennél sokkal fontosabb dolgokat is. Vegyük őket sorra, kezdve a messze legsúlyosabb fenyegetéssel.

Három kockázat, ami maga alá temetheti a hosszú távú befektetői logikát

1. Nukleáris fegyverek bevetése

Szürreális, hogy egy befektetői hírlevélben nukleáris fegyverek bevetésének lehetőségéről kell említést tenni, de ez van. Amikor a világ két nukleáris szuperhatalma közül az egyik nyíltan fenyegetőzik ezzel, a másik pedig ezt láthatóan komolyan veszi, akkor nem csinálhatunk úgy, mintha ez a kockázat nem létezne, csak azért, mert nem tehetünk ellene semmit.

Annyit tudunk, hogy az orosz-ukrán háború eseményláncolata gyorsulva halad azon a pályán, amelyre az orosz támadás tette február 24-én hajnalban. Az orosz vezetés a hasonló birodalmi vállalkozások tapasztalataiból nem tanulva szerette volna hinni, hogy nem az euroatlanti szövetségi rendszerrel keveredik háborúba, vagy ha mégis, az előtte ezen az úton járókhoz hasonlóan abban bízott, hogy a nagyságrendi léptékű relatív gyengeségét egy villámháborúval kompenzálja. A tévedést mostanra alighanem a legfelső szinten is belátták, a birodalmi restauráció vérgőzös lázálmáért indított borzalmas háborúban a világ legnagyobb gazdasági, ipari, hadiipari, és innovációs potenciáljával rendelkező Egyesült Államok ugyanúgy elkötelezte magát az egyik oldalon, szerencsénkre, tehetjük hozzá, mint az első és a második világháborúban, és a hidegháborúban. Ha pedig ez a potenciál érvényre jut egy európai háborúban, aritmetikai törvényszerűség, hogy az a fél győz, amelynek az oldalán beavatkozik. Az ukránok akaratának és az amerikaiak cselekvő elkötelezettségének megtörése nélkül Oroszországnak nincs esélye a háború megnyerésére.

Moszkva, 2022. július 20. Vlagyimir Putyin orosz elnök egy moszkvai ifjúsági fórumon 2022. július 20-án, Oroszország Ukrajna elleni háborújának idején. MTI/EPA/Szputnyik/Orosz elnöki sajtószolgálat/Alekszej Majsov

Mindkettőt megtörheti azonban a nukleáris fegyverek bevetése. Vagy nem. Nem tudjuk. Sem a potenciális reakciókat nem ismerhetjük, sem a döntést meghozó fejekbe nem láthatunk bele. A nukleáris fegyverek bevetésének retorikai előkészítése viszont a hétköznapjaink részévé vált, időnként lendületet vesz, aztán elakad, de mindig újra előkerül. Csak remélhetjük, hogy nem kerül rá sor, mert ha mégis, akkor mind a nemzetközi politikában, mind a gazdaságban, mind a megtakarításaink kezelésében, és akár a puszta létezésünk feltételeiben is új világ köszönthet ránk. Nincs olyan kishatóerejű nukleáris fegyver, ami ne tudná az életünk, a civilizációnk kulturális kereteit, a gondolkodásunk implicit peremfeltételeit kiforgatni a sarkaiból. Nem tehetünk többet annál, minthogy elfogadjuk: fogalmunk sem lehet, hogy mekkora katasztrófa bomlana ki egy ilyen sokkból. Talán az egyetlen, ami borítékolható, az a sokk.

Ha tehát ez bekövetkezne, de olyan szerencsés módon, hogy a világnak azért nem lenne vége, akkor a legkevésbé rettenetes befektetői pozícionáltságnak aznap és az azt követő néhány hétben, hónapban a fő pillére a dollár készpénz, az arany, és talán a svájci frank lehet,

mindhárom esetben részben fizikai, kézzelfogható formában. Erről semmi többet nem állíthatok érvényesen, a befektetés-szakmai logika érvényességi tartománya véget ér ott, ahol a nukleáris fegyverek alkalmazása elkezdődik.

2. Politikai bénultság: a deviza- és kötvénypiaci kivégzőosztagok végletesen szabad grasszálása

Itt legalább csak képletes kivégzésekről beszélünk, de azért ez sem egy vidám forgatókönyv. Ha mindenfajta nemzetközi koordináció, intézményi, politikai kontroll, érdekegyeztetés nélkül folytatódik az infláció ellen kínjában egyre magasabb kamatokat fizető Fed vesszőfutása, abból rettenetes bajok lehetnek. Nagyszerű kollégáimmal hosszan meséltünk erről néhány hete, itt és itt, e hírlevél első részében is eleget fenyegetőztem ezzel négy hónapja, most csak egy hárommondatos bekezdésben idézem fel a dollár-buldózer problémáját.

Az eltérő inflációs és/vagy növekedési kép miatt a világ nagy jegybankjai közelítőleg sem tudnak lépést tartani a Feddel, ami a kamatemelés mértékét és dinamikáját illeti, különösen akkor, ha a Fed esetleg pozitív reálkamatot lesz kénytelen fizetni az infláció letörése érdekében. A kialakuló kamatkülönbözet a befektetőket a dollár felé löki, szívja, a dollár gyorsulva erősödik tovább, a dollárban eladósodott szereplők igyekeznek fedezni a dollárkitettségüket, egymás sarkát taposva dollárhiányt idéznek elő, a nemzetközi kereskedelem dollárban elszámolt tételeinek vevői ugyanígy tesznek. Mindez vállalati és államcsődökkel, szétesett devizákkal, spontán dollarizáción átment gazdaságokkal, működésképtelenné váló országokkal, dezorganizálódó nemzetközi munkamegosztási rendszerrel,

súlyos recesszióval jellemezhető füstölgő romhalmazzá változtathatja a világgazdaság jelentős részét.

Jelenleg úgy állunk, hogy ettől a forgatókönyvtől csak két esetben van reális esélyünk megmenekülni. Az egyik az, hogy az amerikai infláció nagyon gyorsan és nagyon dinamikusan összeszakad. Lehet, hogy ez lesz, miért ne lehetne. Az a baj, hogy fél éve várják nagyon okos emberek, hogy ez történik, miután kiderült, hogy nem lett igaza a még náluk is okosabbaknak, akik szerint nem is kellett volna inflációnak lennie ilyen környezetben. Egyelőre nem akar gyorsan és dinamikusan összeszakadni. Vannak ugyan itt-ott biztató jelek, de a talán minden másnál fontosabb munkaerőpiac feszessége nem vagy alig sérült eddig, az ár-bér spirál pedig köszöni szépen, mintha lendületet venne éppen.

A másik lehetőség a koordinált monetáris politikai és árfolyampolitikai beavatkozás, amelyben a világ nagy gazdaságainak intézményei, jegybankjai és kormányai közösen fékeznék meg a bőgő motorral taroló dollárbuldózert. Ezzel kapcsolatban eddig kétféle „indikációról” tudok beszámolni. Egyrészt határozottan emelkedik az efféle megfogalmazásoknak, vélekedéseknek a száma a szervezett piacok környékén működő szakmai diskurzusban. Ez a remény hangja. Másrészt a lehetséges kulcsszereplők közül nemhogy nem valószínűsíti ezt egyelőre senki, hanem kifejezetten ellenkező előjellel kerül szóba, ha egyáltalán. A japán kormány néhány hete megkezdett, a jen dollárral szembeni gyengülését legalább fékezni hivatott intervenciójára reagálva az Európai Központi Bank azt jelezte, hogy az euró esetében ilyesmire nincs szükség, a Fed vezetői és más, a pénzügypolitikában nehézsúlyú amerikai megszólalók pedig kifejezetten örvendeznek a dollár ereje felett. Az ilyesmi persze gyorsan változhat, de az világos, hogy még messze nem adottak a koordinált beavatkozás feltételei, és akkor visszafogottan fogalmaztam.

Az eltérő inflációs és/vagy növekedési kép miatt a világ nagy jegybankjai közelítőleg sem tudnak lépést tartani a Feddel, ami a kamatemelés mértékét és dinamikáját illeti.

Ha tehát valaki úgy érzi, hogy képes a nagyon is indokolt jelentős dollárkitettségének a majdani csökkentésében az időzítés művészetére bíznia magát, akkor jelenleg aligha van teendője. Én nem vagyok erre képes, és úgy általában is elég rossz véleménnyel vagyok a pillanatszerű eseményekhez kapcsolódó piaci időzítésről, ezért nekem van teendőm – de erről majd a portfólióallokációt érintő bekezdésekben bővebben.

A politikai bénultság és az adott esetben ellenállhatatlan erejű piaci mozgások összefüggésének van egy mikroszintje is, nem csak ez a csillagháborús szintű dollárprobléma. Olyan időkben, amikor országok, devizák dőlnek el, és elég okunk van feltételezni, hogy az utolsó ilyen időszak nem a legutolsó volt, akkor nagyon sok múlik azon, hogy a bokszedző mikor dobja be a törülközőt – azaz mikor hívja az IMF-et. Nem mindegy, hogy a versenyzője első megtántorodásánál félreteszi a büszkeséget, és az egészséget, a testi épséget állítja az első helyre, vagy éppen a második kiütésből tántorogva felálló, zavart tekintetű, imbolygó mozgású bokszolót is harcba küldi, hátha lesz ez jobb is. Befektetőként, megtakarítóként azok járnak jobban, akiknek a törülközőt még időben bedobó országok felé vannak jelentős kitettségeik. A nagyobb egójú bokszedzők hitelezői rosszabbul járhatnak.

3. Irányt tévesztő politikai aktivizmus: szocializmus újratöltve

Vigyázó szemeit Londonra vesse mindenki, ezt javaslom, ugyanis Nagy-Britannia könnyen válhat egy szocialisztikus kísérlet melegágyává a következő években. A Brexit csak a közelmúltban kezdte elfogyasztani a negyedik tory miniszterelnökét, de remekül halad vele, gyorsan emészt, már nem sok van hátra belőle. Két nő, két férfi, de valójában egy és ugyanaz az eset: zajlik a nagy küzdelem, hogy a szociális piacgazdaság mennyire legyen szociális, és mennyire legyen piacgazdaság. Egész Európában nyitott ez a kérdés, és egész Európában demográfiai és egyéb, strukturális, versenyképességi, szabályozási, kulturális, iparszerkezeti természetű kényszerítő körülményektől behatárolt pályán kellene választ adni erre a kérdésre.

Ez még békében is rázós menet, háborúban pedig erről a problémahalmazról is hamar kiderül, hogy mindig lehet még rosszabb, még bonyolultabb.

Ha a tory-k végül megkapják, amit a Brexitért amúgy megérdemelnek, akkor a kizárólag egyéni körzetekből álló, egyfordulós választási rendszerben, esetleg egy jövőre leszakadó Skócia után bánatosan integetve talán egy olyan munkáspárti kormány jön a politikai inga túllendülése révén, egy esetleges előrehozott választáson, amelynek a balszárnya tudhatóan egészen konkrétan marxista, kapitalizmusellenes, de a közepe is tőkeellenes, nagyvállalat-ellenes, államosításpárti, és az egésze szervesen, szorosan kapcsolódik az egyáltalán nem gyenge szakszervezeti mozgalomhoz.

A közönsége jóléti fordulatot vár a Munkáspárttól, történetesen akkor – így szokott ez lenni – amikor ennek a legkevésbé sincsenek meg a gazdasági alapjai. Lehetséges természetesen, hogy a majd kormányra kerülő Munkáspárt széttárja a kezét, és ortodox, egyensúlyőrző gazdaságpolitikát folytat. De ha nem, ha enged a hívásnak, és oszt, újra oszt, és újraoszt, akkor ezzel rövid távon politikai sikereket érhet el, ami a kontinensen igyekvő kollégáiknak is meghozhatná a kedvét például a vállalati profit mint olyan újragondolásához.

Ez aligha lenne elhanyagolható körülmény a befektetésre alkalmas európai pénzügyi vagyoneszközök értékeltségének, abszolút és relatív teljesítményének szempontjából nézve.

Szó sincs róla, hogy az Egyesült Államokban ne dúlna társadalmi-gazdasági válság, dúl, és a „megoldások” ott is elvezethetnek például nagyvállalat-ellenes adózási változásokhoz, de a tapasztalat azt mutatja, hogy az Egyesült Államok mindig „piacibb” lesz, mint Európa, ami befektetőként, megtakarítóként mindig a fejünkben kell, hogy legyen, mint egyfajta determinált relatív előny illetve hátrány.

Ez persze a hosszú táv problémája, azért nem haszontalan ez a kitekintés mégsem, mert az alábbiakban arra fogok vetemedni, hogy bizonyos kockázatos eszközökből egy hosszú távú felhalmozási periódus első szakaszának megkezdését ajánljam az olvasó figyelmébe.

Portfolió-allokációs megfontolások októberben az amerikai inflációtól az átlagosnál sokkal jobban félve

Két hónappal ezelőtt ennek a résznek ugyanez volt a címe, csak az augusztus cserélődött most októberre. Szívesen változtattam volna többet is, de sajnos nem tudok. Mivel azonban a piac zöme nagy léptekkel utolérte az amerikai inflációtól korábban az átlagnál jobban félőket, a különbség a félelmeinkben lecsökkent. Ez megnöveli a kockázatát annak, hogy túl sokáig féljünk együtt a befektetők derékhadával, és túl sokáig várjuk a „jó” belépési pontokat. Vegyen kockázatos eszközöket az „alján”, aki tud – aki velem együtt nem tud, az kénytelen valami mást csinálni. Erre a valami másra javaslok néhány lehetőséget.

1. Devizák – EUR/USD, EUR/HUF, USD/HUF

Legutóbb, augusztusban arról lamentáltam, hogy a dollár menetelését az euróval szemben akkor már egy ideje érdekes módon megállította a paritás – azóta ez a gát átszakadt, de a paritás „gravitációs mezeje” még mintha működne. Az ECB is elindult a kamatemelés útján, még ha a Fedet nem is közelítheti meg, az európai kötvényhozamok pedig szépen mennek az amerikai hozamgörbe után. Az euróra rettenetes nyomást gyakorol a háború, a gázszámla, a külkereskedelmi többlet eltűnése, hiányba fordulása. A kamatkülönbözet, az amerikai és az európai inflációs és növekedési pályák közötti különbség. Az európai energiaválság körülményei között tulajdonképpen azt kell mondanunk, hogy

az euró az idei masszív gyengüléssel is érthetetlenül jól tartja magát a dollárral szemben. Semmi meglepő nem lenne a további brutális gyengülésében.

Ennek legalább két olvasata van. Az egyik az, hogy akkor ez a további brutális gyengülés jó eséllyel be is fog következni. A másik az, hogy a piac felszívta már ezeket a sztorikat, és elkezd árazni valamit, aminek még nyoma sincs. Például egy kollektív intervenciót – de ez csak légből kapott fantáziálás lenne, a tény pusztán annyi, hogy azon kívül, hogy még nincs tél, lassan már tényleg minden elképzelhető baj bekövetkezett, ami az eurót kínozhatja – természetesen a dollárral szembeni kamathátrány esetleges további jelentős növekedését nem számítva.

Ha nem Magyarországról, azaz jelentős részben szükségképpen a forint felől néznénk a világot, ez elég lehetne ahhoz, hogy az euró összefüggésében is kimondjam, amit legutóbb a forintra vonatkozóan írtam: akinek sok dollárja van, elkezdheti lassan csökkenteni a súlyát. De Magyarországon élő megtakarítóként a forintkitettségek, kétirányú kockázatok, és a nominális hozamlehetőségek fényében csak ugyanazt mondhatom: a nagy dollársúlyok csökkentését elsősorban a forint felé javaslom megfontolni – de nem akárhogy. Újra mondom viszont:

jelentős dollárkitettség nélkül maradni ebben a környezetben közel van ahhoz, hogy felelőtlenségnek lehessen nevezni.

Az eurókitettséget viszont továbbra nehezebb megindokolni. Ha az EUR/USD megáll, de a dollár még sokáig nem kezd el gyengülni, akkor dollárban egyszerűen magasabb a vissza nem fizetés  kockázatától mentes hozam. Ha viszont elkezdődik a dollár gyengülése, az jó eséllyel olyan eseményekkel együtt történik, illetve maga is olyan folyamatokat katalizál, amelyek a forintról és a forintos kötvényekről is leveszik a nyomást, azaz itt devizaárfolyamban, kötvényárfolyamokban nagyobb mozgások várhatók annak a devizának a javára (az euróhoz képest), amelyben a kiadásaink jelentős része keletkezik a jövőben.

Az eurót tehát továbbra sem preferálom, ebben a környezetben a két alapdeviza, amire a magyar megtakarító számomra ideális portfóliója támaszkodik, a dollár és a forint – legalábbis onnan, ahonnan én nézem. Számomra ez nem kis dolog, mert hosszú ideig ebből a kettőből az egyiknek minimális súlyt adtam – és az nem a dollár volt.

A forint korábban a gyengülés felé aszimmetrikus kockázatai mostanra közelednek ahhoz, hogy legalább szimmetrikusnak lehessen nevezni őket – miközben a kiadásaink egyelőre mégiscsak jórészt forintban keletkeznek. Továbbra is jöhetnek csúnya, sőt nagyon csúnya fejlemények, a milliárd eurós nagyságrendű havi gázszámla az orosz hitelkeret megnyílása mellett sem vicces egy kicsit sem, a bestiális kamatszint is ránk éghet, ha átárazódik az államadósság, ugyanakkor a gazdaság várható satufékezése vélhetőleg drámaian visszaveti az importot, javítja a külső egyensúlyt, az európai transzferek nagyobb része pedig jelen állás szerint akkor is meg fog érkezni előbb-utóbb, ha a magyar kormány végül elvérzik a jogállamisági mechanizmus alkalmazásának csatáiban.

A forintkitettség fokozatos (és a szokásosnál sokkal nagyobb dollárkitettséget mindenképpen megtartó!) növelésére viszont már nem a hozamgörbe rövid oldalát javaslom, de ez már a következő, a kötvényekkel foglalkozó bekezdések témája.

2. Hosszabb és rövidebb kötvények

Eddig a forintkitettséget kifejezetten rövid állampapírokban tartottam ideálisnak, akinek van, ne is bántsa őket.

Aki azonban rám hallgatva a nagy dollársúlyból fokozatosan csökkentve növeli mostanában a forintsúlyt, annak megfontolásra javaslom a kifejezetten hosszú, legalább 10 éves forintos állampapírokat.

Eddig ezektől – és minden más hosszú kötvénytől – nagyon féltem, és most sem mondom, mint ahogy soha semmire, hogy láttuk az alját a kötvénypiacnak, hiszen honnan tudhatnám. De az, hogy a 10 éves forintos kötvények hozama elkezdte alulról nyaldosni a kétszámjegyű tartományt, szerintem erős jelzés arra, hogy ha elhisszük, hogy a forint megőrzi a megtakarításra, kincsképzésre való alkalmasságát a jelenlegi válság után is, ha ebben a devizában még lesz, még tud lenni hitelezés, ha a magyar gazdaság „bázisdevizája” a forint marad a következő évtizedben, és nem következik be spontán euróizáció, akkor ennek a hozamszintnek sokat kellene csökkennie a következő néhány évben. Másfelől, ha az ilyen hozamszinten megvásárolt kötvények nem tudnak legalább nulla reálhozamot biztosítani a befektetőiknek, az hozzávetőleg azzal lenne ekvivalens, hogy a forint elveszíti a fenti funkcióit. Én viszont a forint életben maradására (is) fogadok.

Néhány hónapja a Forbes nyomtatott hasábjain is röviden kiélhettem a félelmeimet az akkor már sokak által örömmel elfogadott, éppen 7 százalék körüli hozamon forgó 10 éves kötvényektől  – azóta azok a kötvények árfolyamban estek is közel 30 százalékot. Azonban nincs rá semmi garancia, hogy néhány hónap múlva ne bizonyulnék most már én túl bátornak. Azt javaslom, hogy egy előre rögzített menetrend fegyelmezett betartásával növeljük a kockázatot a kötvényportfólióban is, például ha úgy döntünk, hogy a portfóliónk 20 százalékát 10 éves forintos kötvénybe fektetjük be, akkor a következő időszakban kéthavonta vegyünk meg 5 százaléknyit, ha esik, ha fúj. Ne csábuljunk el, és ne is ijedjünk meg, ha közben nagyot esik, és ha 20 százalékot szántunk rá, akkor ott álljunk is meg.

Ami a kötvényportfólió dolláros lábát illeti, továbbra sem tartom ingerlően vonzónak a hosszú kötvényeket, ellenben az amerikai hozamgörbe rövid oldalát igen: a 2 éves papírok 4 százalék feletti hozamai, a praktikusan korlátlan likviditás, a Fed által alapforgatókönyvként kezelt, év végén, jövő év elején kezdődő hosszabb szünet a kamatemelési ciklusban, a már derekasan gyengülni kezdő gazdasági aktivitás együtt érdekessé teszik ezt a lejáratot. A régiós kibocsátású dolláros állampapírok a nagyobb kockázatért általában érdemben nagyobb hozamot kínálnak, az pedig egyéni döntés kérdése, hogy ez kompenzálja-e a befektetőt az addicionális kockázatokért.

3. Svájci frank

Ettől a becsípődésemtől továbbra sem szeretnék eltávolodni, egy egészséges svájci frank súly, én azt sem bánom, ha jelentős részben a svájci részvényindexet követő ETF-ben, de legyen. A svájci jegybank nagyon szigorúan beszél, és kivételesen tág a mozgástere, hogy tettekkel is kövesse a szigorú retorikáját.

A svájci frank annyiban talán aszimmetrikus lehetőségeket jelent a dollárhoz képest, hogy ha a dollár egyszer tényleg fordul, és gyengülni kezd, a svájci frank talán nem kéz a kézben követi – miközben amíg a dollár erősödik, addig jó eséllyel a svájci frank is vele halad. Ettől még persze

csak egy kiegészítő szerep indokolt a svájci franknak a portfóliókban, de az feltétlenül.

A legnagyobb súlyú deviza viszont a dollár legyen – legalábbis szerintem. A következő három pont így vagy úgy szintén dollárkitettséget jelent.

4. Arany

Az arany szenvedése a dollárkamatok emelkedésének megállásáig nem várható, ha viszont a dollár a kamatelőnyének a majdani morzsolódása miatt egyszer elkezd gyengülni, az arany jó eséllyel annyira gyorsan fog erre pozitívan reagálni, hogy arra a vonatra menet közben igen nehéz lesz felugrani. 10 százaléknál most sem gondolok többet tartani belőle, de ha egy korábban felvett 10 százalékos súly lecsökkent az arany árfolyamának esése miatt, az egész portfóliót dollárban számolva(!), akkor vissza is tölteném 10 százalékra a súlyát.

Aranyból tíz százaléknál most sem érdemes tartani. Fotó: Koszticsák Szilárd/MTI

5. Közvetlen nyersanyagkitettség

Ebből is maximum 10 százalékos súlyt gondolok egészségesnek, azzal a különbséggel, hogy ha már van, és lejött 10 százalék alá a súlya a nyersanyagok esése révén, ennek a visszatöltésével akkor sem foglalkozom – foglalkozzon vele az OPEC. Mintha hozzá is fogtak volna.

6. Részvénykitettség

A végére hagytam a legizgalmasabbat. Mert bizony részvények vételét megfontolásra ajánlani ilyen vészterhes időkben olyasmi, ami könnyen átkokat hozhat később az ember fejére. Kéretik emlékezni rá az átkok majdani szórásakor, hogy alacsony részvénysúly megfontolásra ajánlásáért alacsony súlyú átkok szórása lesz majd a fair eljárás.

Az alacsony részvénysúlyra vonatkozó javaslat persze nem mindenkinek vételt jelent, aki még mindig szügyig áll a részvényben, annak szerintem az eddigi esések után is a részvénysúly csökkentése a prudens lépés. A nulla vagy majd majdnem nulla részvénysúly kockázata viszont szerintem fájdalmasan megnőtt az elmúlt hónapokban, ahogy erről legutóbb is írtam, de nem azért, mert olyan jó világ lenne rájuk, hanem azért, mert ha nincs tervünk a részvénykitettség visszaépítésére, csak emésztjük a rettenetes híreket, akkor jó eséllyel le fogunk maradni róluk. A piaci aljak megvétele ugyanis a részvénypiacon aztán végképp reménytelen, az igazi mélypontokat nagyon gyakran eszeveszett, vad felpattanások követik.

Alternatív, viszonylag keveseknek elérhető kiegészítő megoldásként említettem a múltkor a covered call stratégiát megvalósító ETF tartását, ezt és ennek korlátait az augusztusi hírlevélben leírtam, most nem teszem – akit érdekel, az előzőben megtalálja.

Amit viszont mindenkinek javaslok, aki képes viselni és el tudja fogadni a részvénykitettség tartásának kockázatát, az a széles amerikai piacot lefedő, a nagy indexeket követő ETF-ek fokozatos, lépcsőzetes vásárlása.

Eddig eljutottunk két hónapja is, de most már kifejezetten azt javaslom megfontolásra, hogy ez egy pontosan megtervezett kis program keretében történjen, és valamikor mostanában kezdődjön is el.

Mind a lépésközök, mind az ezen akkumulációs szakasz végén elérendő részvénysúly ideális számai nagyon függenek egyéni sajátosságoktól, ezért az alábbi csak egy mintapélda, amiből ki lehet indulni, és el lehet térni tőle bármilyen módon.

A mostantól márciusig tartó hathónapos időszak végéig fokozatosan eljuthatunk egy 30 százalékos részvénysúlyig, minden hónapban vásárolva 5 százaléknyit, ha netán nulláról indulunk. Így lesz egy olyan átlagos bekerülési árunk, amivel mentálisan sokkal jobb barátságban leszünk, mintha egy-két nagy felbuzdulással építettük volna fel a részvénysúlyt. Ha ezt eldöntöttük, mert ésszerűnek tűnik a helyzet higgadt értékelése alapján, akkor ehhez célszerű tartani is magunkat, nem gyorsítunk, nem lassítunk a napi hírek rángatásában. Áprilisban alaposan átgondoljuk, hol tartunk, mennyire örülünk a felépült részvénykitettségünknek vagy mennyire nem, ülhetünk egy időre a fenekünkön hosszabb ideig, vagy csökkenthetjük a szokásos májusi gyengélkedésre bankolva, a széles amerikai indexekben meglévő kitettség egy részét szektoriális vagy más (nem amerikai) kitettségre cserélhetjük. Mindenesetre lesz egy olyan amerikai részvénykitettségünk, amit válságos, nehéz hónapokban, turbulens időszakban vásároltunk össze, akkora méretben, ami már érdemben hozzá tud tenni a portfólió teljesítményéhez, ha jól teljesít, de nem akkorában, hogy könnybe lábadjon tőle a szemünk, ha akár lefelez az értéke az átlagos bekerülési árhoz képest. Kiküszöböljük, áthidaljuk a „mikor érdemes már venni” kérdést, biztosítjuk, hogy ne legyen kontrollvesztett trading, gyomorgörcs és a magunk számára is követhetetlen adok-veszek az eredetileg józan befektetési célból, az infláció elől való, hosszú időhorizontú menekülésre szánt lépésből.

Felmerülhet a kérdés, hogy egy ilyen több szempontból is szélsőséges gazdasági helyzetben biztos-e, hogy minden differenciálás nélkül a széles piacot érdemes venni? Dehogy biztos. Nagyon is lehet helye mindenféle okos megfontolásoknak, amelyek egyes szektorokat vagy más alapon kiválasztott részvénykosarakat részesítenek előnyben. Például azokat, amelyek nagyon alulteljesítőek, vagy amelyek látványosan felülteljesítőek voltak az elmúlt időszakban. Amelyeknek jó az erős dollár, vagy amelyek defenzívek, vagy ellenkezőleg, amelyek ciklikusak. Amelyek kevésbé kamatérzékenyek, vagy már szétverték őket a kamatérzékenységük miatt. Lehet preferálni a beállt üzleti modelleket józan árazáson, vagy éppen a növekedési sztorikat, vagy a stabilan növekvő osztalékot fizetőket, a sok saját részvényt visszavásárlókat. Végtelen a gondolkodási utak és ezzel a gondolkodási csapdák száma. Ezek mind érvényes szempontok lehetnek, de amikor dörög és villámlik, mentálisan éppen elég szép feladat módszeresen felépíteni egy széles piaci kitettséget adó részvényportfóliót is. Márpedig ebben az időszakban dörögni és villámlani fog.

A villámlás természete persze nem közömbös. Ha nem atomvillanás jön közben jobbról-balról, akkor a decemberi befektetői levélben az akkori helyzet értékelése mellett a fenti, a részvényportfólió szerkezetével kapcsolatos izgalmas kérdések körbejárása fogja kapni a főszerepet.

Kovács Krisztián,
üzletfejlesztésért és stratégiai tervezésért felelős igazgató, Concorde Értékpapír Zrt.

BEFEKTETÉS-SZAKMAI KERETEK 15 PONTBAN

Aki magára veszi azt a terhet, hogy kéthavonta elolvassa majd, mi mindent hordtam össze már megint, nem hagyhatja ki az alábbi pontok figyelembevételét. Ezek állandóak, nem fognak változni, vagy legalábbis csak ritkán, és akkor sem nagyon.

1, Kockázatokban gondolkodom, nem lehetőségekben. Hiába lesz tele adott esetben részvénykitettséggel a portfólió, az akkor is egy kockázat kezelését fogja megcélozni. Ez a megközelítés nem kompatibilis a pénzzel való pénzkeresés vágyával. A megtakarítás reálértékének, pontosabban a társadalomban elfoglalt hely megőrzésért szállunk harcba a befektetések világában, akármilyen ellenszenvesen hangzik is.

2, A fő ellenségünk az infláció. Nem csak most, amikor szezonja van, amikor akkora, hogy nem lehet nem bevallani és elhazudni, hanem akkor is, amikor az egész világon nagy egyetértésben becsomagolják, amikor lenyeletik, amikor letagadják, és amikor néha magától is ügyesen elrejtőzik.

3, Globális, makro perspektívát használó, top-down szemléletben javaslom a közös gondolkodást. Nem egyértelmű, hogy ez a legüdvözítőbb a befektetések kezeléséhez, bevallom, hogy erős kétségeim vannak ezzel kapcsolatban. Nem azért választottam, mert van egy ilyen erős szakmai meggyőződésem, nincs, hanem azért, mert személy szerint én így működöm. Konkrétabban: nem tudok másként gondolkodni, sosem tudtam, és valószínűleg ez már nem fog változni.

4, Általában befektetve akarok lenni. Az infláció és általában a megtakarítások cserearányának romlása ellen csak így lehet, illetve szerényebben, leginkább csak így lehet védekezni. Kritikus, kitüntetett pillanatokban, relatíve rövid időre viszont helyénvalónak tartom, ha a befektető időt kér a piactól, és bizonyos, alapesetben meghatározó eszközosztályok tekintetében neutralizálja a pozícionáltságát.

5, Likvid akarok maradni. Annyiféle vagyonelem van, ami természeténél fogva illikvid, a pénzügyi vagyoneszközök ellenben egy széles likviditási skálán helyezkednek el. Ezek között is van nagyon illikvid, én csak a skála másik végéből válogatok. Ha változik a véleményem, ha előre nem látható körülmények merülnek fel, gyorsan akarok reagálni, és ez másképp nem lehetséges.

6, Az időhorizont, amire optimalizálni próbálok, évtizedes. Ez azonban nem jelenti azt, hogy egyik hétről a másikra ne történhetnének alapvető változások a portfólióban, évente néhányszor pedig szinte biztosan változik valami. A befektetésekkel jövőbeni forgatókönyvekre fogadunk, márpedig a jövőről senki nem tud semmit. A hosszú távot a sokszor vadul változó és mindig nagyon töredékesen megértett jelenből extrapoláljuk.

7, Nincs trading. Ez a mintaportfólió nem kereskedik. Biztosan van olyan, aki képes valóban tartósan, kifejezetten aktív kereskedéssel, és egy átlagos befektető számára elfogadható kockázattal az ésszerű intenzitással kezelt portfóliókhoz képest jelentős többlethozamot elérni. Biztosan. Én nem ilyen vagyok.

8, Nincs egyedi részvény pozíció. A részvénykitettséget mindig részvénykosarakon, lehetőleg indexeken keresztül veszi fel a mintaportfólió.

9, Nincs short. Pedig nagyon szerettem, most is szeretem, csak az a baj, hogy a short, hiába van mögötte akármilyen szofisztikált elgondolás, természeténél fogva szükségképpen trading. Az meg ugye nincs, lásd feljebb.

10, A devizák közötti súlyozásban két alapvető probléma van, amire mindig aktuálisan ki kell izzadnunk valamilyen félmegoldást. Az egyik a „forint vs. minden más” probléma, a másik a világpénz, azaz a „dollár vs. minden más” probléma. Ha ennek a két „apróságnak” a trendjeit eltaláljuk, nagy bajunk már nem lehet, onnan már csak szakma lenne az egész, amit az ember megtanult, aztán tud. Csak hát ez a két apróság sem adja magát könnyen.

11, A részvénysúlyt és minden más eszközt mindig együtt nézzük annak a devizának a súlyával, amiben azokat az eszközöket kereskedik. Mindig. Anélkül könnyen kerülünk a fiktív hozamok illúziójába.

12, Mindig tartunk aranyat. Mindig kínlódunk azzal, hogy eltaláljuk, hogy mennyit lenne célszerű tartani, és sosem fogjuk eltalálni.

13, A hosszú kötvény taktikai pozíció. Már éppen nem feltétlenül trading, de a legritkább esetben ideális lejáratig tartani. Figyeljük, nagyon, és adott esetben alaposan be is vásárolunk belőle, de közel sem szeretjük annyira tartani, mint a részvényeket.

14, A nyersanyagkitettségre is úgy gondolok, mint ami bizonyos időszakokban segíthet megelőzni a megtakarítások reálértékének erodálódását, legalább részben. Nagyon hasznos lehet, de nincs állandó helye a portfólióban.

15, Kriptoeszközök: nem igazán tudom, mik azok. Hallom, hogy mások azt mondják, ők értik, de én nem értem, miért lennének befektetési eszközök. Ha majd egyszer ebben változás áll be, vagy ha a kákán is csomót kereső, földhözragadt észjárásom egyszer csak átvált fényes tekintetű jövőbelátásba, akkor majd lehet, hogy kerül belőlük a mintaportfólióba. Addig viszont nem.

The post Ideje lehet a kockázatvállalásnak, de mire figyelj közben? – A befektető levele III. appeared first on Forbes.hu.