A kulcsszó, ami körül a leendő hűséges olvasók gondolatai is forogni fognak hamarosan, a kockázat. Nem a lehetőség, nem a hozam, nem az árfolyamnyereség, hanem a széles értelemben vett kockázat. A befektetői inflációval harcolunk és előle menekülünk együtt azokkal, akik velem tartanak minden második hónap elején.

Cogito ergo timeo. / Gondolkodom, tehát félek.

Ismeretlen Kelet-Európai Befektetési Szakember Mondása

MI EZ? Ez egy befektetői hírlevél, kéthavonta fog megjelenni, és magyar, tehát nehéz helyzetben lévő megtakarítóknak szól. Legalább három dologban különbözik a műfaj zömétől: 1. kiábrándítóan konzervatív, 2. vakmerően egzakt eszközallokációs javaslat felelősségét veszi magára, és 3. szemérmetlenül, hovatovább leplezetlenül személyes.

Öles léptekkel haladunk az új normális felé, ennek pedig következményei vannak

Kérem ne nevessenek ki, vagy nevessenek, ha úgy esik jobban, de én úgy látom, hogy elmúlóban van az inflációs sokk. Nem a régen látott mértékben megemelkedett inflációról gondolom azt, hogy elmúlóban van, ott még nem tartunk, szerintem nem is egyhamar fogunk ott tartani, a megkönnyebbülést és jelentős csökkenést mutató novemberi amerikai inflációs adatok ellenére. A vesszőparipám,

a munkaerőpiac feszessége még közelítőleg sem csökkent annyira, hogy az megnyugtató lenne az infláció tartós letörésének szempontjából. Ami múlóban van, az maga a sokk.

Az egyének, háztartások, vállalatok, államok, jegybankok szintjén egyaránt zajlik a megváltozott árakhoz és az árak megváltozott dinamikájához való alkalmazkodás. Ezek az alkalmazkodási folyamatok eleinte kifejezetten fűtik az inflációt, így működik a gépezet, de aztán valahogy létrejön egy új gazdasági környezet, amiben sok tényezőnek talán éppen a megnövekedett változékonysága válik ismerős, kalkulálható tapasztalattá. A világ forog tovább.

Ennek a talán bántóan egyszerű okfejtésnek pedig súlyos következményei vannak a befektetéseink alakításában. Ha megérkezünk lassan az új normalitásba, akkor már nem átmenetinek tekintjük mindazt, ami látványosan eltér az előző bő évtizedben megszokottaktól. Ami tehát eltér a földbe állított kamatszintektől, a folyamatosan fújt eszközár-lufiktól, a minden bajt a mérlegük újabb növelésével orvosló jegybankoktól, a zseniális kripto-tulipánhagymák fényes tekintetű diadalmenetétől, a globális értékláncokban látott megállíthatatlan hatékonyságnövekedéstől.

Mindenki elkezdett alkalmazkodni a megváltozott árakhoz. Fotó: Sebestyén László

Ez jöhet a jegybanki gőzhenger kifulladása után

Attól a pillanattól fogva, hogy az új tapasztalatainkat egy tartósan velünk maradó, működőképes rendszernek látjuk, mert a szereplők alkalmazkodása révén szükségszerűen valóban azzá is válik, már nem a régihez való visszatérésben gondolkodunk, hanem abban, hogy ki mit nyer, ki mit veszít az új körülmények között. A jegybanki gőzhenger kifulladásával a befektetési eszközök közötti szelekció jelentősége drámaian meg fog nőni.

Azt javasoltam korábban és azt javaslom most is, hogy előbb építsünk fel óvatosan egy viszonylag alacsony részvénysúlyt széles indexekre építve, és csak aztán, ennek a kitettségnek a gondozása során jelenítsük meg az új környezetben feltétlenül szükségesnek tűnő szelektivitást a portfóliónkban. Addig is szeretném elkezdeni Önökkel közösen az alapkérdések kinyitását, a konkrét javaslatokat megelőző bekezdéseket erre szántam a decemberi hírlevélben, méghozzá kifejezetten a részvénykitettség összefüggésében. Akit ez kevéssé érdekel, máris ugorhat a végére, az aktuális javaslatokhoz. Megértem,

a részvény ugyanis jelenleg nem divat, és ennek jó oka van. A kötvénypiac most sokkal izgalmasabb,

bármilyen időhorizontú befektetőről is beszéljünk. Viszont talán nem haszontalan, ha a részvénypiacon való szelektív befektetés alapkérdéseit már feltettük magunknak akkorra, amikor újra eljön a részvények ideje. Álljon itt kezdetnek néhány ilyen alapkérdés, szám szerint hét, amelyekkel tehát már a tavaszra készülünk.

Nagyok vagy nem olyan nagyok. Sokan gondolják, hogy a nagyobb mindenben, így piaci kapitalizációban is mindig jobb, pedig ez messze nem feltétlenül van így. A passzív befektétési konstrukciók, alapok, ETF-ek, a likviditásra érzékeny algoritmikus, adott esetben robotizált kereskedési stratégiák a nagy kapitalizációjú részvények felé tendálnak, tovább növelve a súlyukat, de ez visszafelé is igaz, amikor a kijáratot keresik. A kisebb likviditás, a kisebb figyelem, a kevésbé komplex makrogazdasági érintettség, az átláthatóbb működés komoly előnyt adhat a kisebb kapitalizációjú papíroknak, részpiacoknak. Ezekben ráadásul jó eséllyel később indulnak el a nagy trendek, tehát a nagy kapitalizációjó papírokat tartalmazó indexek mozgásai adhatnak némi indikációt a kisebbek némileg késve utánuk induló szentimentjével kapcsolatban. De messze nem biztos, hogy kisebb papírok nagyobb volatilitásáért és vékonyabb likviditásáért a nagyokénál vaskosabb hozampotenciállal kompenzálják a befektetőiket. Meglévő érték vagy növekedési sztori. Buborékok sokkal könnyebben fújódnak ígéretekben, mint érett vállalatok értékeltségében. Amikor viszont nem a jegybanki buborékfújásról szólnak egymást követő évek, akkor nem csak az osztalékok és részvény-visszavásárlások miatt nő meg az érett, józanul értékelt vállalatok iránti figyelem, hanem azért is, mert a hit és a mohóság helyét jelentős részben átveszi a hideg kalkuláció és a félelem. Egy ideig. Általában egy rövid ideig. A kisebb likviditás, a kisebb figyelem, a kevésbé komplex makrogazdasági érintettség, az átláthatóbb működés komoly előnyt adhat a kisebb kapitalizációjú papíroknak, részpiacoknak. Fotó: Chris Liverani Fejlett vagy feltörekvő piaci részvények. Sok igazság van abban a mondásban, hogy a fejlett piaci részvény befektetés, a feltörekvő piaci pedig jobb esetben trade, de egy ciklusforduló idején ez azért komplikáltabb. A ciklus végét jellemző kellemetlenségek sokkal jobban megviselik a feltörekvő piaci részvényeket, és a devizáikat is, azaz a következő ciklus beindulásának első éveiben az árfolyamaik visszapattanása, és a devizáik erősödése a nagy tartalékdevizákhoz képest könnyen hozhat nekik masszív felülteljesítést. Nem érdemes dogmatikusan gondolkodni erről a kérdésről sem. Defenzív vagy ciklikus. Azokat az üzleti modelleket illetve vállalatokat szokás defenzívnek nevezni, amelyek a gazdasági ciklusoktól kevésbé függenek, stabil pénzáramlást biztosítanak a részvényeseiknek. Ezzel szemben a ciklikusnak elkönyvelt részvények mögötti gazdálkodás jövedelmezősége erősen függ a makrogazdasági fundamentumok változásától. Egy nyomott növekedéssel, esetleg egyenesen recesszióval jellemezhető környezetben pszichológiailag sokkal vonzóbb a defenzív részvény, pedig ha már benne vagyunk, ez az eső után köpönyeg tipikus esete. A ciklikus papírokat nehéz időben eladni a konjunktúraciklus tetőzésekor, de sokkal könnyebb megvenni őket a már elromlott gazdasági klímában, miután kiesték magukat. Kamatérzékenység, eladósodottság. Hasonló a helyzet itt is, monetáris szigor, megnövekvő kamatterhek idején, fenyegetően átárazódó adósságokat látva nem éppen vonzó lehetőség eladósodott vállalatok részvényeit vásárolni, és aztán reszketni a kihígító tőkeemelések, esetleg a csődesemények lehetősége miatt. Ha azonban az átlagosnál lényegesen jobban eladósodott vállalatok részvényeinek egy kosara átmegy azon a szűrőn, amit a megnövekedett kamatterhek és az átárazódó adósság jelent, a sikeres alkalmazkodás és a meggyőző túlélőképesség jeleit mutatják, akkor éppen a vállukon vitt adóssághegy esetleges gyors, immár kedvező irányú átárazódásának lehetősége adja a bennük rejlő felértékelődési potenciál jelentős részét. Ezek ráadásul jó eséllyel nem a recesszióban vannak leginkább agyonütve, hanem a konjunktúraciklus végén esedékes inflációs periódus által kiváltott kamatemelések idején. Export- illetve importkitettség mértéke. Természetesen léteznek ebből a szempontból kiegyensúlyozott vagy éppen teljesen neutrális gazdálkodású vállalatok, de szélsőségesen érzékenyek is. A devizapiaci trendek és az egyes országok, régiók növekedési különbségei alapvető vízválasztót jelenthetnek egyebekben elvileg jól összehasonlítható részvények egyidejű teljesítményei között, ha a jövedelmezőségükben lényeges szerepet kap az export vagy az import. Kutyák vagy felülteljesítők. A nemzetközi befektetői zsargonban kutyáknak az alulteljesítő, lemaradó, rakás szerencsétlenség részvényeket és piacokat nevezik, aminél az adott időszakban, adott évben minden vagy majdnem minden jobb volt, jobb lett volna. Sokszor megtörténik, hogy az adott év kutyái a rá következő év felülteljesítői lesznek, ezzel érdemes számolni, de ez nem jelenti azt, hogy ennyire egyszerű játék ez a befektetősdi. Ha a piac a visszapillantó tükörből áraz, akkor valóban könnyen kialakulhat attraktív belépési pontokat eredményező, a jövő felől nézve talán nem indokolt, attraktív árazás, de a piac nem ostoba, a kollektív intelligenciája sokszor nagyon hatékonyan mond ítéletet. A széles piacot tartósan jellemző emelkedő trendek idején gyakori a szektorok közötti rotáció, hol az egyik szektor húz jobban, hol a másik, ilyenkor remekül működhet a kutyák preferálása. Növekedési sokkok kibontakozása közben viszont a negatív környezetnek legjobban ellenállókat, a legkevesebbet esőket érdemes inkább nézegetni, hiába nehezebb a grafikonjaikra képzelni egy csodálatosan nagy visszapattanást.

Eddig tartott tehát a tavaszvárás, a remélhetőleg már arra alkalmas befektetői környezetben a szelektivitás megalapozásának első üteme, most pedig nézzük, hogy állunk itt és most, a tél elején.

Portfólió allokációs megfontolások, 2022 decemberében, az amerikai inflációtól már egy kicsit bizakodással vegyesen félve

1. Devizák – EUR/USD, EUR/HUF, USD/HUF

Az októberi hírlevelem megjelenése óta komoly mozgások voltak mind az EUR/USD, mind az EUR/HUF, és így az USD/HUF devizapárokban is. Akkor azt javasoltam, hogy aki nagy dollárkitettséggel rendelkezik, kezdje el csökkenteni, méghozzá nem az euró, hanem egyenesen a forint javára. Ez egyelőre nem bizonyult butaságnak, az akkori, 430 fölé szurkáló USD/HUF árfolyam helyett már 382-t látok a monitoron, amikor ezt írom.

Hozzávetőleg az történt, amit várni lehetett, megszaporodtak az amerikai infláció tetőzésének jelei, megszűnőben van a bizonytalanság a Magyarországgal szembeni, európai niós jogállamisági mechanizmussal kapcsolatban, illetve a piac reagál az irtózatos kamatkülönbözetre, már ami a forintot illeti.

A dollár nagy devizákkal szembeni gyengülése általában is segíti a kockázatos eszközöket, de most ennek különösen fontos jelentősége van.

Az EUR/USD 1,06 fölé emelkedése azt a félelmet oszlatja el a paritás alatti portyázás után, amely szerint a Fed szigora miatt meglódult dollár-vasgolyó letarol mindent, ami az útjába kerül – márpedig minden az útjába kerül. Szerintem korai még az öröm, meglepődnék, ha „végleg” megszabadultunk volna a dollár erejének fenyegetésétől ebben a ciklusban, de azon is meglepődnék, ha a megkönnyebbülés nem tartana ki legalább még egy-két hónapig. A fellélegzés ideje van.

Ezért azt mondom, hogy mindenkinek a maga ízlése szerinti, de a hosszú távon megszokottnál lényegesen nagyobb dollárkitettség továbbra is indokolt. Igazán nem is ingyen „kéri” ezt a piac, a 2 éves lejáratú amerikai állampapírok éves hozama is 4% felett van, más dolláros kötvényeké pedig értelemszerűen még feljebb.

A hosszú távon megszokottnál lényegesen nagyobb dollárkitettség továbbra is indokolt.

Ugyanakkor a katasztrofális dollárlavina fenyegetése valóban sokkal távolabbra került, a forint bestiális kamatelőnye pedig egyre nagyobb súlyokat indokol egy magyarországi megtakarítónak a hazai devizában. Ennek a kötvényvonzatáról szokás szerint a következő pontban szólok, de azt itt említem meg, hogy a forint kamatelőnyének realizálására kötvények mellett más, nagyon attraktív eszközök is rendelkezésre állnak. Ezek vagy határidős illetve swap ügyleteket jelentenek közvetlenül, vagy olyan befektetési alapokat, amelyek az előbbieket megkötik, megköthetik az ügyfél helyett. Érdemes erről mindenkinek megkérdeznie a privátbankárát.

2. Hosszabb és rövidebb kötvények

A forint súlyok növelését nagy bátran hosszú lejáratú magyar kötvények felhalmozásnak megkezdésével javasoltam két hónapja, ehhez tartom magam most is. Legyen menetrendje ennek, azt kövessünk fegyelmezetten. Az, hogy ez most komoly nyerőket mutat az első megvásárolt tételeken, ne eredményezze azt, hogy gyorsítunk vagy megnöveljük az előre eltervezett súlyt. Az efféle higgadtság meg szokott térülni. Nem vagyunk még kint az erdőből, de elfogadható ütemben haladunk.

Úgy általában a hosszú kötvényekről nem lett jobb a véleményem, ahol nem alakult ki olyan stressz, mint a magyar hosszú papírokban, amelyek vagy feloldódnak viszonylag gyorsan, vagy nagyon nagy baj lesz belőlük, ott nem érzem a hozamgörbe hosszú oldalán a késztetést a nagy bevásárlásra.

Tehát hosszú amerikai kötvényt nem vennék továbbra sem. Aki néhány hónapja velem ellentétben vett, azzal is szépen keresett, persze sokkal jobban járt, aki hosszú forintos kötvényt vett, tehát szó sincs róla, hogy ne lehetne abban kereskedni. De egy nyugodtan kezelt, hosszú távra optimalizáló portfólióban, mint amilyet ebben a hírlevélben igyekszem körbeírni, határozottan idegesít az a lehetőség, hogy

világszerte új inflációs rezsimbe kerültünk 6-8-10 évre, és a hosszú hozamok sokkal magasabb szinteken is beragadhatnak, mint ahogy azt megszoktuk az elmúlt másfél évtizedben,

az infláció halálhírének ipari méretű terjesztése idején.

Az rendben van, hogy kellő alappal várjuk az Egyesült Államokban is a recessziót, ami a hosszú kötvények befektetőinek a legjobb hír szokott lenni, de az én vízióm az, hogy a következő negyedévekben egyszerre lesz jelen az inflációs és a recessziós narratíva, hol az egyik, hol a másik kerekedik felül. Az amerikai hozamgörbe invertálódásának mértéke elképesztő, a 2 éves hozam, ahogy az imént említettem, 4% felett van, a 10 éves 3,5% alatt, és a 30 éves is csak minimálisan van 3,5% felett. Ha lennének rettenetes pánikok, amikben ész nélkül adják a hosszú kötvényeket, akkor ott érdemes keresgélni euróban és dollárban is, de azok éppen nem az amerikai és a német állampapírok lesznek, hanem olyanok, ahol valós vissza nem fizetési és likviditási kockázatok merülnek fel. A legjobb minőségű kibocsátók hosszú papírjaiba a legnagyobb igyekezettel sem tudom belelátni egyelőre a tartósan pozitív reálhozamot. Persze lehet, hogy tévedek.

3. Svájci frank

Aki olvasta a korábbi hírleveleket, már nem tud meglepődni a svájci frankkal kapcsolatos becsípődésemen, az elmúlt hét hónapban békésen sávozó EUR/CHF számomra még akkor is komfortosan tartott eszköz, ha cash-ben áll, de a svájci részvényindexet követő ETF-et is értelmes dolognak tartom.

Azzal hitegettem a kedves olvasót két hónapja is, hogy ha baj van, akkor nem csak a dollár erősödik az euróval szemben, hanem a svájci frank is, ha ellenben javul a hangulat a piacokon, mint ahogyan az történt, akkor a dollár euróval szembeni gyengülését nem követi a svájci deviza. Az elmúlt hetekben ez jól működött, a dollár lényeges gyengülésével ellentétben a svájci frank alig mozdult, euróból nézve.

4. Arany

Az arany ideális súlyát illetően 10%-ot emlegettem a nyáron, két hónapja pedig, az akkor az unciánkénti 1650 dollár körüli szintek mellett azt találtam javasolni, hogy akinek ez a súly megvolt, de az arany árának előző hónapokban látott gyengélkedése miatt lecsökkent 10% alá, az némi vásárlással töltse is vissza 10%-ra.

Jelenleg már 1800 dollár felett jár, és engem nem zavar, ha lassan elindul a súlya 10% fölé. Szerintem ne zavarja Önöket sem,

nem gondolom továbbra sem, hogy holnaptól aranyidők jönnek az aranyra, de a kamatemelésekre vonatkozó percepciók lassan tetőznek, miközben az inflációtól esetleg nem vehetünk búcsút, ezt közönségesen pénzügyi elnyomásnak hívják, és amikor ez túl nyilvánvaló lesz, akkor az arany nagyon hirtelen tud majd átárazódni.

A higgadt, lassú, de folyamatos akkumulációjának talán már elérkezett az ideje.

Talán furcsán hangzik, de szerintem a lejáratig tartott, kiváló minőségű dolláros kötvény alternatívájaként érdemes rá tekinteni ebben a környezetben. Amennyire nem tartom vonzónak azt, annyira érdekesnek tartom ezt. Tetőző kamatpálya és recessziótól szenvedő részvénypiac, továbbá nem eléggé gyorsan, és nem elég nagy mértékben lecsökkenő infláció idején hamar divatba jöhet az arany, amiről mostanában egyébként alig esik szó a professzionális befektetői diskurzusban, valahogy nem elegáns. Ez jó jel.

Nem jönnek rögtön aranyidők az aranyra, de azért érdemes rá figyelni. Fotó: Koszticsák Szilárd/MTI

5. Közvetlen nyersanyagkitettség

A nyersenyagok általában, például azon a Bloomberg Commodity indexen keresztül nézve, amit követő ETF-en keresztül egyszerű és célszerű az ilyen kitettség tartása, összességében nem mentek sehonnan sehová az elmúlt két hónapban. Estek, emelkedtek, megint estek, megint emelkedtek, és most hozzávetőleg ugyanott vannak. Egy hűlő, lassuló gazdaság nem ideális környezet nekik, paradox módon az inflációs időszaknak az a fázisa sem, amikor más sok részpiacon a volumenekbe már jókorát harapott az ársokk. Amikor az esésük miatt csökkent a súlyuk, nem javasoltam vételekkel visszatölteni a nyár elején ajánlott 10%-ról, de tovább tartani igen.

Egy újabb meggondolás után egyelőre maradok ezen az állásponton. Mély recesszióban ugyan lehet komoly zuhanás is a nyersanyagok piacán, de egyrészt nem mély recesszió az alapforgatókönyvem jövőre, hanem egy enyhe az év az első felére, másrészt van néhány egyéb tényező is, ami a közvetlen nyersanyagkitettség tartása mellett szól.

Az amerikai-kínai kereskedelmi háború nem látszik enyhülni, gesztusok vannak, a valóságos intézkedések viszont továbbra is inkább egy kevésbé globalizált, és így a nyersanyagok tekintetében is egy fragmentáltabb piacot eredményeznek. Ezen a fragmentáltabb piacon, amely elve kevésbé költséghatékony, egyre fontosabb a készletezés, az ellátásbiztonság szerepe, ez pedig felfelé nyomja az árakat.

Az emelkedő nyersanyagárakból pedig a hozzájuk kapcsolódó ipari ökoszisztéma viszonylag szerencsésen pozícionált szereplői is egyre nehezebben tudnak profitálni, mert a kormányok világszerte egyre jobban ráéreznek a különadók kivetésének ízére. Természetesen csak átmeneti jelleggel….

A különadók, az itt-ott tervezett vagy éppen folyamatban lévő államosítások pedig garantáltan lefelé húzzák a nyersanyagokat előállító iparágak beruházásait

a korábban projektálható pályához képest. Ráadásul ezeknek a beruházásoknak egyre nagyobb része az ökológiai kártétel csökkenésére megy el, továbbá az ordas adóztatás és az állami, politikai intervenciók 100%-os valószínűséggel rontják a tőkeallokáció hatékonyságát. A korábban tervezettnél kevesebb beruházás tehát fajlagosan is rosszabb megtérülési mutatókat fog eredményezni a hagyományos nyersanyagok terén, a termelési volumenekre vetítve. Történik ez egy technológiai okokból is mindig nehezebb környezetben, a végét minden készletnek nehezebb kibányászni valaminek, mint az elejét. Jön erre egy valamelyest deglobalizálódó világgazdaság, amely viszont csak azért sem akar negatív keresleti sokkokkal „segíteni” a bolygón. Azaz a nyersanyagkereslet köszöni szépen, növekszik tovább derekasan, a kínálatát biztosító gazdasági ökoszisztéma pedig gyors ütemben pedig gyors ütemben veszít a hatékonyságából. Sőt, kínálati szűkösségek előállítása felé tart, igaz, nem önszántából, hanem „bölcs” szabályozási folyamatok eredőjeként.

Ilyen körülmények között egyszerűen nem visz rá a lélek, hogy elengedjem a közvetlen nyersanyagkitettséget. Továbbra sem kell belőle sok, csak annyi, hogy ne a nulláról kelljen elkezdeni építeni benne a pozíciót, ha összeállnak egy trendszerű emelkedés feltételei.

6. Részvénykitettség

Fentebb eleget lamentáltam a részvénykitettségről, itt most csak az aktuálisan fontos javaslatomat írom le tömören, ami viszont nem tartalmaz újdonságot a két hónappal ezelőttihez képest. Bár jó eséllyel egy recesszió elején vagyunk, szintén jó eséllyel nem vagyunk az inflációs időszak végén, várhatóan nagy, csapkodó makrovolatilitás által jellemezhető év előtt állunk, de nagyon megnőtt a részvények nem tartásának kockázata, mert a piacokon visszaszorult a csodavárás és a problémák átmenetiségének legendája.

Időben gyorsan közeledhet a monetáris szigor felvizezése, a tudatos inflálás, ami ugyan nem vidám környezet a részvénypiacnak, de mégis olyan, amilyenben részvénykitettség nélkül végképp nagyon nehéz mutatvány reálhozamot elérni. Így valamikor el kell kezdeni módszeresen, a sosem igazán jó időzítés jelentőségét minimalizálva óvatosan felépíteni egy értelmes részvénykitettséget.

Ezért azt javasoltam két hónapja, és ezt teszem most is, hogy

több lépésben, naptári menetrend szerint, például havonta vásárolva jussunk el jövő áprilisig 30%-os részvénysúlyig. Ha esik, ha fúj. Mellesleg ebben az időszakban esni és fújni fog.

Széles amerikai indexeket vegyünk, egyelőre ne differenciáljunk szektorok, régiók, devizák szerint, a dollárkitettség egyik, folyamatosan növekvő pillére legyen a részvénykitettségünk. Aki ismeri és érti a covered call stratégiát, amiről augusztusban írtam, fontolja meg azt is, mert minden jel szerint ideális éve lesz, aki nem, az vegye úgy, hogy ez a mondat itt sem volt. Áprilisban, egy negyedévnyi 2023-as tapasztalatok leszűrése után, és a szokásos szezonális tavasz végi elgyengülés előtt alaposan megfontoljuk, hogy mit csináljunk az addigra 30%-osra hízott amerikai részvénysúlyunkkal.

Még egyszer: a hangsúly az óvatos és módszeres pozícióépítésen van. Annak, hogy az S&P500 index hozzávetőleg 10%-kal feljebb van most, amikor ezt írom, mint volt két hónapja, a felhalmozásra vonatkozó javaslatom megfogalmazásakor, ebből a szempontból semmilyen jelentősége nincs. Ugyanezt mondanám, ha 10%-kal lejjebb lennénk, és nem biztos, hogy végül nem úgy járnánk jobban, sőt.

Olyan évet hagyunk magunk mögött éppen, amelyben a befektetési eszközöknek a nagy jegybankok által csaknem 13 éven át fűtött inflációja „végre” átadta a helyét a valódi inflációnak. Jövőre az igazi infláció még aligha jön le a monetáris hatóságok által hivatalosan targetált tartományba, így a jegybankoknak még nem lesz módja a korábban látott módon lapátolni a fűtőanyagot a befektetési eszközök inflációjának kazánjába. A pozitív reálhozam elérésére abban a környezetben kockázatos eszközök nélkül és azokon belül megvalósított komoly szelektivitás nélkül nem lenne sok esély. A nem sok ehelyütt közelítőleg nullát jelent. A helyzet azonban igenis javul, ha kellően távolról nézzük, kezd kirajzolódni egy pozitív íve az események menetének.

Június elején igazi túlélő üzemmódot, befektetési vészleállást javasoltam, átmenetileg nulla részvénysúllyal, nagyon nagy dollársúllyal, jelentős svájci frank súllyal, hosszú kötvények nélkül, lényegében időt kérve a piacoktól, hogy legyen szívesek cáfolni az aggodalmaimat az amerikai infláció természetét és ragadósságát illetően, vagy legyenek szívesek beárazni azokat. Augusztusra sokat haladtak a beárazásukban, októberre már eltűnt a csodavárás java, el lehetett kezdeni visszaépíteni a kockázatos eszközöket, részvényeket, forintot, magyar hosszú kötvényeket. Jövőre azt várom, februárban remélhetőleg váratlan katasztrófák hiányában már lesz mód ezt taglalni ezeken a hasábokon, hogy a szektoriális és regionális szelekció, a fejlett vagy feltörekvő piacok problémái, a növekedési vagy értékalapon számon tartott részvények dilemmái, az arany és a nyersanyagok optimálist közelítő súlyának kérdései, a kötvényportfólió összetétele és lejárati szerkezete lesznek, lehetnek a  fókuszban. Ezek mind nagyon nehéz kérdések, de ha valóban ezekről lehet majd gondolkodni, az azt is jelenti, hogy befektetői szempontból egy többé-kevésbé normális évünk lesz.

Ebben bízva kívánok többé-kevésbé normális, ugyanakkor maradéktalanul boldog új évet minden kedves olvasónak!

BEFEKTETÉS-SZAKMAI KERETEK 15 PONTBAN

Aki magára veszi azt a terhet, hogy kéthavonta elolvassa majd, mi mindent hordtam össze már megint, nem hagyhatja ki az alábbi pontok figyelembevételét. Ezek állandóak, nem fognak változni, vagy legalábbis csak ritkán, és akkor sem nagyon.

1, Kockázatokban gondolkodom, nem lehetőségekben. Hiába lesz tele adott esetben részvénykitettséggel a portfólió, az akkor is egy kockázat kezelését fogja megcélozni. Ez a megközelítés nem kompatibilis a pénzzel való pénzkeresés vágyával. A megtakarítás reálértékének, pontosabban a társadalomban elfoglalt hely megőrzésért szállunk harcba a befektetések világában, akármilyen ellenszenvesen hangzik is.

2, A fő ellenségünk az infláció. Nem csak most, amikor szezonja van, amikor akkora, hogy nem lehet nem bevallani és elhazudni, hanem akkor is, amikor az egész világon nagy egyetértésben becsomagolják, amikor lenyeletik, amikor letagadják, és amikor néha magától is ügyesen elrejtőzik.

3, Globális, makro perspektívát használó, top-down szemléletben javaslom a közös gondolkodást. Nem egyértelmű, hogy ez a legüdvözítőbb a befektetések kezeléséhez, bevallom, hogy erős kétségeim vannak ezzel kapcsolatban. Nem azért választottam, mert van egy ilyen erős szakmai meggyőződésem, nincs, hanem azért, mert személy szerint én így működöm. Konkrétabban: nem tudok másként gondolkodni, sosem tudtam, és valószínűleg ez már nem fog változni.

4, Általában befektetve akarok lenni. Az infláció és általában a megtakarítások cserearányának romlása ellen csak így lehet, illetve szerényebben, leginkább csak így lehet védekezni. Kritikus, kitüntetett pillanatokban, relatíve rövid időre viszont helyénvalónak tartom, ha a befektető időt kér a piactól, és bizonyos, alapesetben meghatározó eszközosztályok tekintetében neutralizálja a pozícionáltságát.

5, Likvid akarok maradni. Annyiféle vagyonelem van, ami természeténél fogva illikvid, a pénzügyi vagyoneszközök ellenben egy széles likviditási skálán helyezkednek el. Ezek között is van nagyon illikvid, én csak a skála másik végéből válogatok. Ha változik a véleményem, ha előre nem látható körülmények merülnek fel, gyorsan akarok reagálni, és ez másképp nem lehetséges.

6, Az időhorizont, amire optimalizálni próbálok, évtizedes. Ez azonban nem jelenti azt, hogy egyik hétről a másikra ne történhetnének alapvető változások a portfólióban, évente néhányszor pedig szinte biztosan változik valami. A befektetésekkel jövőbeni forgatókönyvekre fogadunk, márpedig a jövőről senki nem tud semmit. A hosszú távot a sokszor vadul változó és mindig nagyon töredékesen megértett jelenből extrapoláljuk.

7, Nincs trading. Ez a mintaportfólió nem kereskedik. Biztosan van olyan, aki képes valóban tartósan, kifejezetten aktív kereskedéssel, és egy átlagos befektető számára elfogadható kockázattal az ésszerű intenzitással kezelt portfóliókhoz képest jelentős többlethozamot elérni. Biztosan. Én nem ilyen vagyok.

8, Nincs egyedi részvény pozíció. A részvénykitettséget mindig részvénykosarakon, lehetőleg indexeken keresztül veszi fel a mintaportfólió.

9, Nincs short. Pedig nagyon szerettem, most is szeretem, csak az a baj, hogy a short, hiába van mögötte akármilyen szofisztikált elgondolás, természeténél fogva szükségképpen trading. Az meg ugye nincs, lásd feljebb.

10, A devizák közötti súlyozásban két alapvető probléma van, amire mindig aktuálisan ki kell izzadnunk valamilyen félmegoldást. Az egyik a „forint vs. minden más” probléma, a másik a világpénz, azaz a „dollár vs. minden más” probléma. Ha ennek a két „apróságnak” a trendjeit eltaláljuk, nagy bajunk már nem lehet, onnan már csak szakma lenne az egész, amit az ember megtanult, aztán tud. Csak hát ez a két apróság sem adja magát könnyen.

11, A részvénysúlyt és minden más eszközt mindig együtt nézzük annak a devizának a súlyával, amiben azokat az eszközöket kereskedik. Mindig. Anélkül könnyen kerülünk a fiktív hozamok illúziójába.

12, Mindig tartunk aranyat. Mindig kínlódunk azzal, hogy eltaláljuk, hogy mennyit lenne célszerű tartani, és sosem fogjuk eltalálni.

13, A hosszú kötvény taktikai pozíció. Már éppen nem feltétlenül trading, de a legritkább esetben ideális lejáratig tartani. Figyeljük, nagyon, és adott esetben alaposan be is vásárolunk belőle, de közel sem szeretjük annyira tartani, mint a részvényeket.

14, A nyersanyagkitettségre is úgy gondolok, mint ami bizonyos időszakokban segíthet megelőzni a megtakarítások reálértékének erodálódását, legalább részben. Nagyon hasznos lehet, de nincs állandó helye a portfólióban.

15, Kriptoeszközök: nem igazán tudom, mik azok. Hallom, hogy mások azt mondják, ők értik, de én nem értem, miért lennének befektetési eszközök. Ha majd egyszer ebben változás áll be, vagy ha a kákán is csomót kereső, földhözragadt észjárásom egyszer csak átvált fényes tekintetű jövőbelátásba, akkor majd lehet, hogy kerül belőlük a mintaportfólióba. Addig viszont nem.

The post Múlóban az inflációs sokk – A befektető levele IV. appeared first on Forbes.hu.